摘要

纯碱今年7-8月出现了强势单边极端上涨行情，尤其是到8月下旬临近交割月，现货急缺，碱厂封单不报价，库存更是屡创新低，盘中纯碱SA2309合约多次触及涨停，8月单月上涨超1100元/吨，月涨幅+52.80%，创下了纯碱合约上市以来的最高单月涨幅历史,主力SA2401合约8月也从最低1636元/吨涨至最高2074元/吨，月涨幅25.49%。9月以后，随着新增产能的投产加速和检修的恢复，供给端压力逐渐缓解，主力SA2401合约开始回落。而本文旨在讨论纯碱此次极端上涨行情与过去同类行情发生的相似性，并结合供需平衡表对后期行情作出展望。

回顾过去三年，类似的纯碱极端上涨行情一共出现过三次，分别为2021年8月-10月，2022年11月-2023年1月，以及本次2023年7月-至今，主力合约区间最大涨幅分别为56.82%、37.9%和45.26%。我们统计发现，虽然每次极端行情表现的不尽相同，但时长，振幅和基本面情况均出现了一定的相似性。

相似性1：每一轮纯碱的极端行情的持续时间一般为2-3个月。

2021年8月-10月，纯碱SA2201合约上涨超1100元，区间最大涨幅47.57%，现货价从2200元/吨上涨至3450元/吨，涨幅56.82%，到10月中旬价格开始回落；2022年11月-2023年1月，纯碱SA2301合约上涨872元/吨，区间最大涨幅37.9%，现货价格从2600元/吨上涨至3100元/吨，涨幅19.23%，之后一直保持震荡至2023年5月后，价格开启回调。2021年的极端上涨行情从8月限电政策开始持续到10月中旬结束，持续时间大约2个半月，2022年的极端上涨行情从11月疫情全面放开到2023年1月春节前结束，持续时长3个月，而本轮行情从2023年7月检修季开始至今已有接近2个半月，参考往年的极端行情持续时长，预计在9月中下旬到十月初出现拐点。

相似性2：每一轮极端行情的主要原因都来自于超预期的供需错配。

2023年和2021年的情况类似在于超预期矛盾均来源于供给端。2021年8月出台能耗双控政策，单月产量由正常250万吨左右水平超预期大幅下降至232万吨，江苏、河南等纯碱的主产区工厂限电限产，叠加成本端燃料动力煤价格短期飙升，纯碱供应未能及时恢复，短期现货价格飙涨。2023年7月，因为远兴天然碱的新增投产项目不及预期叠加检修季产量下降，纯碱供需缺口不断拉大，7，8月供需缺口分别为10万吨和26万吨，导致库存从6月底的50万吨，快速下行至8月底的14万吨，价格短期大幅上涨。与之不同的是2022年11月-1月，此轮极端行情是需求端有超预期变化。2022年11月以后疫情放开，纯碱下游浮法玻璃对应的地产产业政策边际持续宽松，需求上行，逐步传导至原料纯碱，但由于前期产量有限加上碱厂主动保持低库存，造成了短时间的需求超预期变化出现。

相似性3：极端行情伴随着极端库存情况出现。

我们统计发现，从库存上来看，纯碱的库存与期价的具有明显负相关性，每一轮出现极端上涨行情均伴随着库存快速下滑，尤其注意的是，当库存小于34万吨时（近三年四分之一分位数水平），期价短期涨幅明显。该结论已在本轮行情中再次验证，7月中旬库存降至34万吨以下后，现货价格开始快速上涨，截止到9月中旬，厂库库存仍在12万吨左右，现货价格居高不下。

结合过去三年类似极端情况和供需平衡表来看，每轮极端行情过后，大约要2-3个月的时间供需紧张才能逐步缓解，我们在已知远兴一线和二线300万吨年产能目前已接近满产、金山化工五期9月中旬正常投产10月提产的情况下，9月新增产能预计接近45万吨，9月下半月随着产量提升叠加前期检修装置恢复后可以基本覆盖掉表需增量；而到10月新增产能上升到65万吨，产量直接从270万吨上升至300万吨，涨幅较大，在此情况下，纯碱在9月中旬已经见到库存拐点，后续累库的节奏会随检修和投产的加速而加快。从盘面上来看，现货9月下旬开始由紧边际走宽，短期仍处于较低状态，盘面下跌后有反弹基差修复空间。而10月以后，纯碱产能过剩明确，累库速度加快，纯碱现货价格重心将随着天然碱的投产稳中下移。故从策略确定性上看，我们仍建议以逢高做空远月合约01-04为主。